來源：一段棉線的投資思考（ID：yiduanmianxian）

這段時間和一些券商的朋友聊起來，說現(xiàn)階段ABS業(yè)務越來越難做了。一方面客戶新需求越來越多，遠遠超出了“賣債”這一范疇，另一方面又面臨著“客戶給錢越來越少、市場風險越來越大、同行競爭越來越猛”的窘境。這幾年來，由于站在投資端看市場、聊客戶需求、分析投資品價值，對“ABS和債越來越不是一回事兒”的體會變得非常深刻，就把聊到的一些內(nèi)容分享給大家。

先從投資銀行角度說說做債賣債：傳統(tǒng)債券業(yè)務的核心是滿足客戶的債務融資需求，客戶需求相對單一。數(shù)年以前，債券業(yè)務中投資銀行的核心競爭力在于獲取批文。近年來債券的市場化發(fā)行程度越來越高，獲取批文的難度相對降低了很多，但由于信用風險頻發(fā)，梳理清晰的信用投資品銷售邏輯，培養(yǎng)對特定類型信用投資品（如地產(chǎn)債、城投債、控股集團債等等）的銷售能力逐步成為投資銀行的進階競爭力，只有能清晰解釋特定信用的投資價值及定價邏輯才能在現(xiàn)階段債務融資業(yè)務中占據(jù)一席之地。

ABS業(yè)務和債券業(yè)務同屬固定收益業(yè)務范疇，而且中國的ABS業(yè)務直到目前仍然具有強烈的債務融資屬性，因此對投資銀行來說，開展ABS業(yè)務時搞清楚特定資產(chǎn)的信用來源，合理設計產(chǎn)品，并抓住相應賣點，準確、而非大撒網(wǎng)式的推銷給相應機構是順利開展業(yè)務的基本要求。但和傳統(tǒng)債券業(yè)務相比，ABS存在根本不同之處，那就是ABS本質(zhì)上屬于資產(chǎn)流轉業(yè)務：資產(chǎn)流轉的目的不僅僅是進行融資，深入理解資產(chǎn)流轉的目的，提供高效、低價、成體系的資產(chǎn)流轉解決方案就成為投資銀行在下階段競爭中脫穎而出的核心。

我國ABS業(yè)務經(jīng)過七八年的高速發(fā)展期，目前已經(jīng)成為一個較為成熟的品種。當然，這一資產(chǎn)類型的進一步成熟需要經(jīng)歷類似信用債經(jīng)歷過的信用風險沖擊和市場風險沖擊，但在某些細分資產(chǎn)類型中已經(jīng)自發(fā)形成了比較成熟的價值判斷體系。總體來說，ABS產(chǎn)品的信用來源和債券不同，除了主體信用之外，資產(chǎn)信用和產(chǎn)品結構均同等重要的影響ABS的投資價值

盡管我國存在固定收益市場分割、ABS產(chǎn)品中混雜大量“名ABS實債”產(chǎn)品等中國特色的問題，但從海外經(jīng)驗來看，最終會逐步向金融資產(chǎn)流轉為主流的方向發(fā)展。也就是說，以發(fā)行規(guī)模來看，未來ABS市場的發(fā)起人/原始權益人主體將主要是各類金融/類金融機構。相比作為融資人的傳統(tǒng)工商企業(yè)，此類機構的資金需求較為復雜，除了融資之外，還有大量的調(diào)節(jié)資本、調(diào)節(jié)特定資產(chǎn)類型、平衡表內(nèi)外資產(chǎn)分布的需求，從而伴隨著大量的一二級市場交易機會。正因為有這樣的區(qū)別，ABS業(yè)務相比債務融資這一傳統(tǒng)投資銀行業(yè)務就兼具了更多同業(yè)業(yè)務的特征。

由于我國金融行業(yè)監(jiān)管長期存在分業(yè)監(jiān)管傾向，且金融是牌照業(yè)務，市場上能夠一站式滿足ABS業(yè)務新需求的機構很少。市場上只有個別投資銀行和信托公司能夠深入理解發(fā)起機構需求，且兼具調(diào)度資金、發(fā)行牌照（含機構銷售能力）和SPV牌照等資源，并且已經(jīng)開始先行一步，占據(jù)了大量新增市場份額。

從此類業(yè)務來看，現(xiàn)階段的市場環(huán)境下，應該從頭部機構充分介入。主要原因有二：一方面頭部機構能夠自行對接資金市場進行融資，本公司能夠和其他機構/投資人一起分散業(yè)務風險，極端情況下頭部機構解決問題的能力和意愿均較強；另一方面頭部機構往往發(fā)展歷程較長，披露也相對充分，風險較易被清晰觀察，往往把握住特定行業(yè)和細分資產(chǎn)類型的風險就能基本把握相應機構的主要風險。投資銀行開展相應業(yè)務應該同時盡量滿足資產(chǎn)從生成到死亡的各環(huán)節(jié)需求，做到投行/交易業(yè)務聯(lián)動，為產(chǎn)品一級市場的成功發(fā)行和二級市場流轉注入流動性，以增加客戶粘性，并適當獲得投資收益。同時，針對有創(chuàng)新機制和業(yè)務條件的投資銀行，甚至可以嘗試協(xié)助特定金融機構搭建表內(nèi)/外流轉從資產(chǎn)生成到資產(chǎn)消亡的完整體系，以充分發(fā)揮自身貼近資本市場的業(yè)務優(yōu)勢。

從投資銀行的角度來看，現(xiàn)階段應該開始深入?yún)^(qū)分“作為債的ABS”和“作為資產(chǎn)流轉的ABS”兩種不同業(yè)務。前一種業(yè)務應該在主體信用分析的基礎上，充分挖掘風險可控、承銷費率較高的發(fā)行機會，針對后一種業(yè)務，則應該深度挖掘客戶的綜合需求，提供相對綜合業(yè)務解決方案，從滿足Pre-ABS/孵化認可度較低的資產(chǎn)/搭建表外體系等交易中賺錢，同時換取新增承銷份額，避免“頭破血流還不賺錢”的窘境。

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原標題： 投資銀行開展ABS業(yè)務的一些討論和思考