資產(chǎn)界研究中心 作者：王夢飛
來源：資產(chǎn)界（ID：npazone）
11月20日，由資產(chǎn)界、特殊產(chǎn)業(yè)研究中心共同發(fā)起的“2021不良資產(chǎn)大會深圳站”在創(chuàng)新之都深圳成功召開。在疫情反復(fù)的當下，大會依然匯聚了數(shù)百家來自資金端、資產(chǎn)端、產(chǎn)業(yè)投資人、服務(wù)商等機構(gòu)參會。
會上，綠庭投資副總裁王夢飛博士發(fā)表主題演講《破產(chǎn)重整中的共益?zhèn)顿Y》。
主題演講實錄：
大家好，我今天的演講將分成以下三個部分進行，一是共益?zhèn)顿Y的基本概念，二是共益?zhèn)顿Y的優(yōu)勢以及風(fēng)險，最后是綠庭投資在破產(chǎn)重整中共益?zhèn)顿Y案例：
一、共益?zhèn)顿Y的基本概念
1、 共益?zhèn)鶆?wù)的基本概念
共益?zhèn)鶆?wù)在有些國家并不叫共益?zhèn)鶆?wù)，而叫財團債務(wù)或財團債權(quán)，或者共益?zhèn)鶛?quán)，顧名思義，從共益?zhèn)鶆?wù)的角度切入，說明我們國家的立法初衷是保護破產(chǎn)企業(yè)。
國內(nèi)的共益?zhèn)鶆?wù)概念是從2007年實行的企業(yè)破產(chǎn)法第42條規(guī)定，采取的是一種例舉式的立法規(guī)范，在2021年1月1日實行的破產(chǎn)法解釋出臺之前，只有這6條才符合共益?zhèn)鶆?wù)的鑒定標準：
（1） 因管理人或者債務(wù)人請求對方當事人履行雙方均未履行完畢的合同所產(chǎn)生的債務(wù)；
（2） 債務(wù)人財產(chǎn)受無因管理所產(chǎn)生的債務(wù)；
（3） 因債務(wù)人不當?shù)美a(chǎn)生的債務(wù)；
（4） 為債務(wù)人繼續(xù)營業(yè)而應(yīng)支付的勞動報酬和社會保險費用以及由此產(chǎn)生的其他債務(wù)；
（5） 管理人或者相關(guān)人員執(zhí)行職務(wù)致人損害所產(chǎn)生的債務(wù)；
（6）債務(wù)人財產(chǎn)致人損害所產(chǎn)生的債務(wù)。
2021年1月1日企業(yè)破產(chǎn)法三開始施行，對上面的法規(guī)補充了一點，就是借款可以成為共益?zhèn)?/p>
借款是為了企業(yè)繼續(xù)經(jīng)營的需要，現(xiàn)在司法實踐當中不僅僅是因為企業(yè)經(jīng)營的需要，有些地方法院也做了一些擴大解釋，比如銀行貸款、施工企業(yè)的墊資款，這些都被界定為共益?zhèn)鶆?wù)。
有些債務(wù)是借給了管理人，管理人不是為了全體債權(quán)人利益，而是用在了職工安置的問題上面，有些地方把它認定為是共益?zhèn)鶆?wù)，但是公益?zhèn)鶆?wù)有一個明顯特征，就必須是為全體債權(quán)人的利益，如果只是為了職工債權(quán)的利益，而不是全體債權(quán)人的利益，有地方法院也把它認定為共益?zhèn)鶆?wù)，這就屬于擴大解釋。
因此，共益?zhèn)鶆?wù)有以下基本特征：
第一，時間一定要發(fā)生在法院受理破產(chǎn)申請之后產(chǎn)生的債務(wù)。
這個其實在破產(chǎn)法理論界也存在很多爭議，法律規(guī)定必須發(fā)生在法院受理破產(chǎn)申請之后產(chǎn)生，但是一個法律要素中法律事實和法律效果并不一定同時發(fā)生，通俗點說就是在進入破產(chǎn)程序之前，有可能法律事實已經(jīng)發(fā)生了，它的法律效果是等到了破產(chǎn)申請受理以后的階段，法律效果才出現(xiàn)，他的債權(quán)債務(wù)關(guān)系才能確定，這個在我國的法律規(guī)定上就沒有明確的界定到底算不算共益?zhèn)鶆?wù)。
第二，用途是為債權(quán)人、債務(wù)人的共同利益所負的債務(wù)。
實際上我國的法律上只說了是為全體債權(quán)人，其實在目前破產(chǎn)法現(xiàn)有的法律體制下，對很多細節(jié)有不同的理解。比如債務(wù)人包含了企業(yè)債務(wù)人，共益?zhèn)鶛?quán)進來以后，實際上不僅債權(quán)人有利，也是在幫助債務(wù)人，其實應(yīng)該把債務(wù)人涵蓋進共益?zhèn)鶆?wù)。
第三，可以由債務(wù)人財產(chǎn)隨時清償。
1986年12月頒布的《企業(yè)破產(chǎn)法（試行）》中是沒有共益?zhèn)鶆?wù)概念的，當時只有破產(chǎn)費用，共益?zhèn)鶆?wù)是在破產(chǎn)費用這個框架里的，然后到了2007年的企業(yè)破產(chǎn)法才把共益?zhèn)鶆?wù)單列出來，才有了現(xiàn)在市場上所做的共益?zhèn)鶆?wù)投資業(yè)務(wù)的法律基礎(chǔ)。
2、共益?zhèn)顿Y的適用前提
（1）共益?zhèn)耐顿Y得到司法確認
為確保投資人的優(yōu)先退出，應(yīng)在重組方案中明確其優(yōu)先退出的清償順序，同時該重組方案應(yīng)當取得債權(quán)人會議的決議通過，或者在第一次債權(quán)人會議召開前經(jīng)人民法院許可。
（2）明確破產(chǎn)企業(yè)有財產(chǎn)擔保的總債權(quán)
《企業(yè)破產(chǎn)法解釋（三）》中明確規(guī)定，作為共益?zhèn)慕杩顑?yōu)先于普通債權(quán)但劣后于有財產(chǎn)擔保的債權(quán)。因此，為保障投資人擬投入資金的安全，應(yīng)在投資前確認破產(chǎn)企業(yè)中享有財產(chǎn)擔保的總債權(quán)，并測算破產(chǎn)企業(yè)的破產(chǎn)財產(chǎn)及繼續(xù)營業(yè)預(yù)期可獲得的現(xiàn)金價值，在扣除有財產(chǎn)擔保的總債權(quán)后仍能滿足投資人擬投入資金的本金和收益的安全預(yù)期。
其次就是明確企業(yè)有擔保債權(quán)的總債權(quán)，為什么一定要有擔財產(chǎn)擔保的總債權(quán)要明確下來？通俗的說就是因為要算賬，實際上我們剛才講的適用前提也是我們做投資決策的前提。換句話講，我們做投資決策首先要確定它的共益性，第二就是它的價格要算清楚，一定要有收益，有現(xiàn)金流回款。
二、共益?zhèn)顿Y的優(yōu)勢以及風(fēng)險分析
1、 共益?zhèn)顿Y的優(yōu)勢
（1）對于破產(chǎn)企業(yè)來說
雖然已進入破產(chǎn)程序，但其生產(chǎn)經(jīng)營仍需繼續(xù)，那就必然需要持續(xù)的現(xiàn)金流，破產(chǎn)企業(yè)才更有希望重整成功，因此在破產(chǎn)重整中，融資具有必要性和迫切性。那么對于我們做不良資產(chǎn)投資來講，如果我們不是產(chǎn)業(yè)投資人的話，我們大概率會選擇共益?zhèn)顿Y，而不會選擇戰(zhàn)略投資或者財務(wù)投資。
（2）對于投資人而言
共益?zhèn)顿Y本質(zhì)是債權(quán)投資，法律保障明確，享有優(yōu)先清償順位權(quán)，其相較于股權(quán)投資等其他形式更為簡單，投資周期也相對較短。
我們做共益?zhèn)鶛?quán)就像當年信托做房地產(chǎn)企業(yè)貸款一樣，你如果有抵押物，信托貸款一般是按照抵押物價值的5折6折來確定貸款金額，因為房地產(chǎn)企業(yè)有物業(yè)銷售收入、物業(yè)租賃收入、其他資產(chǎn)的處置收入、變現(xiàn)收入，它有可預(yù)期的現(xiàn)金流。但是倘若沒有還款來源，哪怕抵押物打1折，也只能通過處置抵押物方能實現(xiàn)還款，這就不符合做債權(quán)的初衷了。所以需要有明確有還款來源。
除了房地產(chǎn)企業(yè)之外，其實能源類、化學(xué)化工類、基礎(chǔ)設(shè)施、航天航空類企業(yè)也適合做破產(chǎn)重整共益?zhèn)顿Y；但是餐飲類風(fēng)險極高，不良資產(chǎn)共益?zhèn)顿Y這個領(lǐng)域選擇的企業(yè)類型，我們現(xiàn)在講的基本上都是房地產(chǎn)企業(yè)的破產(chǎn)重整，但實際上其他類型的企業(yè)、產(chǎn)業(yè)類的包括ST股票也是可以的，可以在里面嵌套債轉(zhuǎn)股，包括重大資產(chǎn)重組以后也可以進行共益?zhèn)谫Y，未來有可預(yù)期的現(xiàn)金流的，都可以去做。
2、共益?zhèn)顿Y的操作及風(fēng)險分析
（1）清償順位的保障
在投資時應(yīng)當取得司法確認為共益?zhèn)鶆?wù)等相關(guān)憑證，應(yīng)當取得債權(quán)人會議的審議及確認。
投資人的資金必須是為全體債權(quán)人利益，只有“為債務(wù)人繼續(xù)營業(yè)”的借款才能參照共益?zhèn)缍ā?/p>
共益?zhèn)幸粋€優(yōu)先受償權(quán)，它是優(yōu)先于稅收債權(quán)、職工債權(quán)、普通債權(quán)，它劣后于財產(chǎn)擔保的債權(quán)，也就是說抵押權(quán)人是優(yōu)先于他的，工程款的優(yōu)先權(quán)也是優(yōu)先于抵押權(quán)的。在清償順序上，共益?zhèn)雍笥谄飘a(chǎn)費用。我們一定要在重整計劃里面明確共益?zhèn)再|(zhì)，就不會出現(xiàn)共益?zhèn)顿Y最后被認定為一般債權(quán)的情形。
一般債權(quán)指的是破產(chǎn)受理之前的債權(quán)，我們原則是統(tǒng)一申報集中清償，如果被認定為一般債權(quán)，這筆共益?zhèn)顿Y就失敗了，所以第一步非常重要，這是其中一個操作風(fēng)險。在實務(wù)當中，我們也需要把共益?zhèn)鶛?quán)的利息、利息期限明確下來。
如果破產(chǎn)重整失敗，破產(chǎn)重整6+3個月，共益?zhèn)顿Y它的一個退還路徑、時點和順序也要明確下來，這樣就不會出現(xiàn)最后扯皮，或者是由法院法官來自由裁量，主動權(quán)要掌握在投資人自己手上。
（2）投資資金安全性增信措施
既然是一筆債權(quán)，我們就要有增信措施，增信措施有哪些？無非抵押、擔保。法律允許抵押債權(quán)人的抵押物，然后我們作為共益?zhèn)顿Y也可以在上面設(shè)定抵押權(quán)，但是你是劣后于抵押債權(quán)人的，那么除了這些之外，如果破產(chǎn)企業(yè)比方說它是一個子公司的破產(chǎn)，母公司還沒有破產(chǎn)，那么我們可以讓母公司提供連帶責(zé)任擔保，實際控制人及其配偶提供連帶責(zé)任擔保，如果有其他資產(chǎn)，我們可以拿其他資產(chǎn)做抵押，如果資產(chǎn)不能抵押，我們做資金監(jiān)管，預(yù)留印鑒由我們來掌控，等等。這些基本的措施其實就是一個傳統(tǒng)貸款的增信措施一定要具備，因為它是一個債權(quán)性質(zhì)，你必須要把增信措施給提前預(yù)設(shè)好。
（3）投資時點的選擇
法律規(guī)定破產(chǎn)申請受理后法院裁定批準重整計劃之前才能算共益?zhèn)Ｈ绻阍诖酥耙Ｈ敭a(chǎn)，訴前財產(chǎn)保全的時候通常企業(yè)破產(chǎn)程序還沒有開始，在實務(wù)中是不把它算為共益?zhèn)顿Y的。如果對于“發(fā)生于破產(chǎn)程序”這個特征的理解不準確，當一項債務(wù)的“行為”發(fā)生于破產(chǎn)程序之前而“結(jié)果”卻發(fā)生在破產(chǎn)程序之中，且該等債務(wù)確實有利于全體債權(quán)人的利益，那么在司法實踐中認定其是否屬于共益?zhèn)蜁霈F(xiàn)分歧。
（4）投資方案的可行性及管控
投資預(yù)算額度要相對寬松，具有可調(diào)節(jié)的空間，在實際投放時可根據(jù)項目的進度分期投入 。
這跟我們做房地產(chǎn)貸款的邏輯是一樣的。比如他需要5個億的資金，風(fēng)控砍一半2.5個億或者3個億，認為風(fēng)險可控。資金放的少是不是風(fēng)險就小？因為抵押物被你拿了，他后期沒有地方融資了，如果再融資就變成小額貸款、二次抵押、民間借貸，企業(yè)的風(fēng)險一下就暴露出來了。所以有的時候不是以資金的大小來衡量風(fēng)險大小。
對項目實行全面的管控措施，包括但不限于對資金的管控、對破產(chǎn)企業(yè)和資產(chǎn)運營的管理以及對項目銷售等全方面的管控。
舉個例子，之前有個同業(yè)找到我們說有一個破產(chǎn)重整的項目引進資金方，但是他是做全程管理的，他把我們綠庭投資誤解為是資金方，其實我們是操盤方也是資金方。如果我們只是投資進去把它作為一個簡單的債權(quán)，我們管理不了這個項目的后續(xù)的續(xù)建、銷售，就會存在很多的不確定性。所以續(xù)建權(quán)、銷售權(quán)，包括銷售的降價權(quán)我必須要拿到，因為萬一去化存在困難，我得降價，我要把我的錢拿回來。如果沒有這些管控措施的話，這筆借款就變得毫無保障。
加強與企業(yè)破產(chǎn)法院、管理人、當?shù)卣臏贤?lián)絡(luò)，獲得政府、法院的支持。
就是我們通常說的府院聯(lián)動。如果沒有政府和法院的支持，在司法程序內(nèi)的破產(chǎn)重組共益?zhèn)顿Y是沒辦法進行下去的。債務(wù)重組是司法體系之外的一個救濟手段，債務(wù)重組和破產(chǎn)重整不是一個概念，你要做破產(chǎn)重整就必須當?shù)卣头ㄔ旱闹С帧?/p>
比如一個核心區(qū)的地標、爛尾樓，形象工程倒逼政府主動介入，包括協(xié)調(diào)稅務(wù)部門提供稅收優(yōu)惠政策，這些都要提前預(yù)設(shè)。
（5）謹慎選擇投資合作方
聯(lián)合重整投資人更能發(fā)揮各方的資源和優(yōu)勢，使得重整工作更加順利，成功的機率更大 ；投資人在選擇合作方時，應(yīng)對其過往項目的投資案例及能力等進行綜合評估。
如果你是一家房地產(chǎn)企業(yè)，你有房地產(chǎn)的開發(fā)管理能力和團隊，但是一般的不良資產(chǎn)投資公司是沒有這方面經(jīng)驗的，它只有法律金融財稅這塊的專業(yè)團隊背景，并無產(chǎn)業(yè)背景。所以說選擇聯(lián)合重整投資人的目的，其實是閉環(huán)操作，引進一個有產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗的合作伙伴，可以提前鎖定退出，實現(xiàn)閉環(huán)。
三、綠庭投資在破產(chǎn)重整中共益?zhèn)顿Y案例
綠庭投資做的項目是2021年7月1號上海三中院裁定的，這個項目網(wǎng)上有很多信息能看到，而且介紹非常全面。我剛才講的這些情況，其實在綠庭投資這個項目里面體現(xiàn)出來了。
這里我重點講下美國聯(lián)邦破產(chǎn)法的一個規(guī)定，這個規(guī)定分三層：
最上一層叫超級優(yōu)先權(quán)，什么叫超級優(yōu)先權(quán)？就是共益?zhèn)某墐?yōu)先權(quán)。在國內(nèi)是沒有超級優(yōu)先權(quán)的，因為超級優(yōu)先權(quán)簡單來說就是優(yōu)先于有抵押物的擔保債權(quán)，但是我們國內(nèi)它是劣后于抵押權(quán)的。在實務(wù)當中，因為并沒有法律禁止，你可以用合約的方式去協(xié)商，比如在項目里面部分實現(xiàn)超級優(yōu)先權(quán)，30%優(yōu)先，剩余的就沒有優(yōu)先權(quán)，這時候就是一個機動的市場化談判。
以上我主要分享了一些破產(chǎn)法理論上的一些爭議，我們在實務(wù)中大概率也會遇到，因為時間關(guān)系今天就給大家分享這么多，謝謝大家！
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產(chǎn)界立場。
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