小債看市 
鐺煮山川，粟藏世界，有明月清風(fēng)知此音。呵呵笑，笑釀成白酒，散盡黃金。
作者：小債看市
來(lái)源：小債看市（ID：little-bond）
1500億元負(fù)債，高企的融資成本，如一把達(dá)摩克利斯之劍高懸于“河南地王”建業(yè)地產(chǎn)頭頂。
01
美元債異動(dòng) 股價(jià)暴跌
近日，建業(yè)地產(chǎn)(00832.HK)部分美元債連續(xù)下跌，股價(jià)也暴跌至腰斬。
5月13日，建業(yè)地產(chǎn)2023年8月到期美元債跌幅勢(shì)創(chuàng)紀(jì)錄；2022年8月到期的6.875%債券每1美元跌3.6美分至96.4美分；2024年7月到期的7.25%債券每1美元跌3美分至89美分。
次日，建業(yè)地產(chǎn)2025年到期票據(jù)每1美元跌1.3美分至87美分，邁向4月中以來(lái)最低水平；2024年到期美元債券每1美元跌1.4美分至88.6美分。
《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前建業(yè)地產(chǎn)存續(xù)美元債9只，存續(xù)規(guī)模27.6億美元，其中最近一期美元債將于今年11月到期。
存續(xù)美元債情況
在美元債異動(dòng)的同時(shí)，建業(yè)地產(chǎn)的股價(jià)也出現(xiàn)暴跌。
5月13日，建業(yè)地產(chǎn)在9點(diǎn)短暫停牌，復(fù)牌后股價(jià)暴跌一度接近60%，當(dāng)日收于2.29港元，市值一日蒸發(fā)逾70億港元。
建業(yè)地產(chǎn)5月13日分時(shí)走勢(shì)
隨后，建業(yè)地產(chǎn)董事會(huì)稱，股價(jià)下跌主要因?yàn)樵撊諡楣痉植鹬性I(yè)事宜按除權(quán)基準(zhǔn)買(mǎi)賣(mài)公司股份的首日，股價(jià)下跌為除權(quán)后的市場(chǎng)重新定價(jià)行為。
去年末，建業(yè)地產(chǎn)旗下代建公司中原建業(yè)赴港首次遞表，近日已通過(guò)港交所聆訊。若成功上市，中原建業(yè)將成為“建業(yè)系”第四家上市公司。
02
1500億負(fù)債壓頂
據(jù)官網(wǎng)介紹，建業(yè)地產(chǎn)成立于1992年，2008年6月在聯(lián)交所主板上市，具有中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)一級(jí)資質(zhì)。
目前，創(chuàng)始人胡葆森在港股已擁有建業(yè)地產(chǎn)（00832.HK）、筑友智造科技（00726.HK）以及建業(yè)新生活（09983.HK）3家上市公司。
建業(yè)地產(chǎn)官網(wǎng)
從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，建業(yè)地產(chǎn)的控股股東為恩輝投資，持股比例為69.51%，公司實(shí)際控制人為胡葆森。
2020年，建業(yè)地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售金額1026.42億元，同比增長(zhǎng)1.5%，銷(xiāo)售業(yè)績(jī)與2019年基本持平。
據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)顯示，2020年建業(yè)地產(chǎn)以1039.1億操盤(pán)金額在房企中排第34位；以1486.3萬(wàn)平方米操盤(pán)面積位居第11位。
克而瑞房企排名
在業(yè)績(jī)方面，2020年建業(yè)地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入433.04億元，同比增長(zhǎng)40.75%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)18.02億元，同比下滑10.6%，近五年來(lái)首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，“增收不增利”跡象明顯。
建業(yè)地產(chǎn)表示，凈利潤(rùn)的下降是由于外匯遠(yuǎn)期合約、外匯期權(quán)合約及外匯掉期合約等衍生金融工具公平值變動(dòng)所致，以及匯率波動(dòng)導(dǎo)致其虧損約6.13億元。
盈利能力
除此之外，建業(yè)地產(chǎn)的毛利率和凈利率也連年下滑，其毛利潤(rùn)率從2019年的26%下降至19.9%，凈利率由7.85%下降至6.04%。
凈利率下降
從區(qū)域結(jié)構(gòu)來(lái)看，建業(yè)地產(chǎn)深耕大本營(yíng)河南省，2020年河南的銷(xiāo)售貢獻(xiàn)占到了建業(yè)地產(chǎn)銷(xiāo)售的99%，其中鄭州合同銷(xiāo)售額為人民幣153億元，占總銷(xiāo)售額的22%。
雖然兩年前，建業(yè)地產(chǎn)就喊出要“走出中原”，但仍未改變業(yè)績(jī)嚴(yán)重依賴河南市場(chǎng)的現(xiàn)狀。
并且，未來(lái)兩年內(nèi)，建業(yè)地產(chǎn)業(yè)績(jī)高度依賴河南區(qū)域市場(chǎng)的局面依然得不到改善。
截至2020年末，建業(yè)地產(chǎn)土地儲(chǔ)備5411.33萬(wàn)平方米。從項(xiàng)目分布情況來(lái)看，建業(yè)地產(chǎn)共有243個(gè)項(xiàng)目，其中240個(gè)位于河南，3個(gè)位于海南。
截至2020年末，建業(yè)地產(chǎn)總資產(chǎn)為1639.01億元，總負(fù)債1493.19億元，凈資產(chǎn)145.82億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)91.1%。
值得注意的是，建業(yè)地產(chǎn)已經(jīng)連續(xù)兩年財(cái)務(wù)杠桿保持在90%以上的高位，存在較大杠桿風(fēng)險(xiǎn)。
從房企融資新規(guī)“三道紅線”看，建業(yè)地產(chǎn)凈負(fù)債率56.8%，剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為85.5%，非受限現(xiàn)金短債比為1.48，踩中一道紅線歸為“黃色檔”，有息負(fù)債規(guī)模年增速不得超過(guò)10%。
《小債看市》分析負(fù)債結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，建業(yè)地產(chǎn)主要以流動(dòng)負(fù)債為主，占總負(fù)債的87%，債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理。
截至2020年末，建業(yè)地產(chǎn)流動(dòng)負(fù)債有1306.39億元，主要為其他流動(dòng)負(fù)債，其一年內(nèi)到期的短期債務(wù)有152.58億元。
相較于短債壓力，建業(yè)地產(chǎn)流動(dòng)性尚可，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物有226.19億元，可以覆蓋短債，短期償債壓力不大。
現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物
除此之外，建業(yè)地產(chǎn)還有186.8億非流動(dòng)負(fù)債，主要為長(zhǎng)期借貸，其長(zhǎng)期有息負(fù)債合計(jì)160.45億元。
整體來(lái)看，建業(yè)地產(chǎn)剛性債務(wù)有313.03億元，主要以長(zhǎng)期有息負(fù)債為主，帶息債務(wù)比為21%。
超300億有息負(fù)債壓頂，2020年建業(yè)地產(chǎn)融資成本高達(dá)12.72億元，較上一年翻了4倍，對(duì)利潤(rùn)形成嚴(yán)重侵蝕。
1500億元負(fù)債，高企的融資成本，如一把達(dá)摩克利斯之劍高懸于建業(yè)地產(chǎn)頭頂。為了償還債務(wù)，其多次海外發(fā)債“借新還舊”。
從融資渠道來(lái)看，建業(yè)地產(chǎn)渠道較為多元，主要通過(guò)借款、發(fā)債、股權(quán)等方式融資。
值得注意的是，2020年由于籌資資金流入銳減，償債大量負(fù)債后，建業(yè)地產(chǎn)籌資性現(xiàn)金流凈額轉(zhuǎn)為凈流出狀態(tài)，可見(jiàn)其融資環(huán)境惡化。
籌資性現(xiàn)金流凈額
另外，百瑞信托與建業(yè)地產(chǎn)間高頻且短暫的交易往來(lái)，以及少數(shù)股東權(quán)益、損益增長(zhǎng)不成正比，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)其“明股實(shí)債”的質(zhì)疑。
2017年至2019年，建業(yè)地產(chǎn)少數(shù)股東權(quán)益分別為7.78億元、14.33億元和28.84億元，可以看出該指標(biāo)每年都成倍增長(zhǎng)，然而2019年其少數(shù)股東損益卻只增長(zhǎng)了53.8%。
總得來(lái)看，建業(yè)地產(chǎn)“增收不增利”跡象明顯，毛利率、凈利率連年下滑；債務(wù)逐年攀升，融資成本高企；存在“明股實(shí)債”嫌疑。
03
“河南地王”
多年來(lái)扎根河南，且常年在河南市場(chǎng)占有率排名第一，建業(yè)地產(chǎn)在業(yè)內(nèi)被稱為 “河南地王”。
1979年，胡葆森大學(xué)畢業(yè)后就分配至中國(guó)紡織品進(jìn)出口公司河南分公司，投身國(guó)際貿(mào)易，后因外派工作在香港待了10年。
1992年，胡葆森帶著在香港炒樓花賺到的1000多萬(wàn)元回到河南，和建行合資成立建業(yè)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司。
次年，胡葆森在鄭州郊區(qū)買(mǎi)到第一塊地，致力于開(kāi)發(fā)超級(jí)大盤(pán)“金水花園”，還提出“永不妄稱第一，永不甘居第二”的愿景。
之后，建業(yè)地產(chǎn)又相繼打造了“燕樂(lè)小區(qū)”、“春暉小區(qū)”、“鄭州期貨城”、“建業(yè)城市花園”等多個(gè)項(xiàng)目，憑借著三四線城市去庫(kù)存的熱潮迎來(lái)了快速發(fā)展期。
2002年，當(dāng)?shù)禺a(chǎn)公司為實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張，紛紛涌向一二線城市，開(kāi)始冒險(xiǎn)激進(jìn)的跑馬圈地式發(fā)展時(shí)，胡葆森選擇了固守河南。
2008年6月，建業(yè)地產(chǎn)在香港聯(lián)合交易所主板上市，成為內(nèi)地中原地區(qū)第一家直接在香港掛牌的地產(chǎn)企業(yè)。
隨后，建業(yè)地產(chǎn)在百億規(guī)模徘徊數(shù)年，直至2017年起銷(xiāo)售規(guī)模才有了明顯的增長(zhǎng)。2019年建業(yè)地產(chǎn)銷(xiāo)售額達(dá)1011.5億元，首次邁入千億門(mén)檻。
在銷(xiāo)售規(guī)模增漲的同時(shí)，建業(yè)地產(chǎn)的債務(wù)也節(jié)節(jié)攀升。如今，建業(yè)地產(chǎn)將分拆中原建業(yè)赴港上市，也從側(cè)面反映出其資金壓力。
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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