作者：松柏長青

來源：巴路君（ID：baluzhengguijun）

判斷一個基金經(jīng)理是否是好的基金經(jīng)理，可以看他對牛股的把握能力。茅臺無疑是過去20年中國股市牛股之一。不論是商業(yè)模式、競爭壁壘、現(xiàn)金流創(chuàng)造，還是品牌價(jià)值，茅臺似乎都沒有瑕疵。也正因?yàn)槊┡_的優(yōu)秀，越來越多的基金經(jīng)理認(rèn)可茅臺的價(jià)值，并加以投資。從結(jié)果上看，回顧過去20年的股票投資，因?yàn)橹貍}茅臺，但斌、林園、朱少醒、張坤一代又一代的基金經(jīng)理如晨星一樣依然閃耀。東方港灣、富國、易方達(dá)這些基金公司也迅速崛起。本文試圖分析公募股票基金對于茅臺的態(tài)度，以此分析分析這一態(tài)度與基金業(yè)績的關(guān)系。

一、公募股票基金“含茅率”分析

雖然投資茅臺的基金經(jīng)理越來越多，但仍有差異。關(guān)鍵差異是持有時間和倉位上。這些差異背后體現(xiàn)的是對茅臺的認(rèn)知差異。我們統(tǒng)計(jì)了2014年12月31日以來，有業(yè)績數(shù)據(jù)的普通股票基金（未統(tǒng)計(jì)偏股混合）持有茅臺的情況和他們業(yè)績的關(guān)系。因?yàn)楹芏嗷鹗?015年以后發(fā)行的，業(yè)績較短，所以沒有保留在樣本當(dāng)中。截止2020年12月31日，全市場普通股票基金個數(shù)為465個，最終符合樣本要求的有54只。

持有茅臺的時間。54只普通股票基金當(dāng)中，有21只是2014年12月31日-2020年12月31日從未持有茅臺。“含茅率”為61.1%。這21只從未持有茅臺的基金當(dāng)中有5只是行業(yè)基金。拋開行業(yè)基金，剩余基金總數(shù)為49只，“含茅率”為65%。

套用索羅斯的名言，不要告訴我你對了，關(guān)鍵是你是否拿得住。圖1展示了，公募股票基金持有茅臺的時間和基金的業(yè)績的關(guān)系。

圖1 股票基金持有茅臺的時間與基金業(yè)績

很明顯，持有茅臺的時間越長，基金的業(yè)績越高。其中持倉季度數(shù)最長的是易方達(dá)消費(fèi)行業(yè)（蕭楠管理），持倉時間達(dá)到了25個季度。2014年12月31日-2020年12月31日一共是25個季度，易方達(dá)消費(fèi)行業(yè)就持有了25個季度，一個季度都沒有落下。該基金的業(yè)績在同類中排名第二，僅次于嘉實(shí)新興產(chǎn)業(yè)。嘉實(shí)新興產(chǎn)業(yè)是一個極端值，它持有茅臺的時間并不長，但該基金的業(yè)績超過了易方達(dá)消費(fèi)行業(yè)。也就是說，并不是一定要都像易方達(dá)消費(fèi)行業(yè)那樣持有茅臺才能取得好的業(yè)績。只是說明，如果能持有茅臺較長時間，業(yè)績通常較好，而不是反過來。

圖2 股票基金持有茅臺的平均倉位與基金業(yè)績

同樣套用索羅斯的名言，關(guān)鍵是你愿意為你的觀點(diǎn)匹配多少頭寸。我們統(tǒng)計(jì)了2014年12月31日-2020年12月31日25個季度中持有茅臺的平均倉位。平均倉位越高的基金業(yè)績傾向于更優(yōu)。其中易方達(dá)消費(fèi)行業(yè)的茅臺平均倉位超過了8%，接近頂格配置。這一次，嘉實(shí)新興產(chǎn)業(yè)同樣是極端值。它不僅持有茅臺的時間比較短，而且持有茅臺的占比也不高，但是他在過去5年的業(yè)績是第一的，略高于“含茅率”冠軍的易方達(dá)消費(fèi)行業(yè)。即使有這么一個極端值的存在，回歸結(jié)果仍然是三顆星穩(wěn)健的（圖3）。

圖3 公募股票基金“含茅率”與基金業(yè)績的回歸分析

二、集中投資還是分散投資

茅臺的持倉占比對業(yè)績的影響自然會引發(fā)了“集中投資”和“分散投資”的思考。在邏輯上，集中投資和分散投資各有優(yōu)缺點(diǎn)。現(xiàn)實(shí)投資案例中，基金經(jīng)理的業(yè)績表明集中投資可能相對較好。一般來說，基金的前十大重倉股通常意味著基金經(jīng)理最看好的十只股票。因此統(tǒng)計(jì)前十大重倉股占基金凈值的比例和基金的業(yè)績關(guān)系也是很有意思的話題。

圖3 股票基金前十大重倉股占比與基金業(yè)績

圖3展示了，股票基金前十大重倉股占比和基金業(yè)績的關(guān)系。平均來看，持倉占比越高，基金的業(yè)績更好。不過多數(shù)基金的持倉占比在45%~60%這個區(qū)間。業(yè)績排名前兩位的嘉實(shí)新興產(chǎn)業(yè)的前十大重倉股占比為50.1%，易方達(dá)消費(fèi)行業(yè)的平均占比為66%。平均持倉占比低于40%的基金無一例外業(yè)績都相對落后。

三、總結(jié)：如果堅(jiān)信它好，請重倉

過去20年，茅臺的股價(jià)也出現(xiàn)過較大的波動。事后來看，那些不懼波動，堅(jiān)守價(jià)值的基金經(jīng)理，往往持有茅臺時間較久、倉位也較高，最終業(yè)績也更好。一句話，如果相信它是好股票，那就應(yīng)該重倉持有。

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原標(biāo)題： 公募普通股基金的“含茅率”