作者：楊曉懌

來源：楊老師的基建課堂（ID：msyangteacher）

告別新年假期后，各地政府都開始緊鑼密鼓的準備今年專項債券的申報工作，財政部同樣開始準備具體指導今年地方債券的工作方向。

在經歷了2019、2020年的地方專項債大發展后，專項債券這一特殊的政策性金融工具被賦予了極大的使命與期望，但也存在各種各樣的問題；尤其是在存量規模已超十萬億后，今后的發展之路，應當更關注、警惕潛在的風險。

項目收益自平衡專項債券在試點時僅限幾個相對成熟的領域，如土地整理、高速公路等制度相對健全、確有收益的領域發行；但此后債券品種逐漸增多、豐富，使得公益性基礎設施與公共服務領域基本均可使用專項債券來募集資金。

隨著專項債券發行規模的擴大，專項債券的用途開始變得越來越泛化，甚至有萬能化的趨勢，應當留意與警惕：

一方面是應當健全專項債資金的投向范圍。

財政部要求專項債券投向有收益的項目，但從實際情況看，仍然有大量沒有收益的市政道路等基礎設施類項目正在使用專項債券資金。這類項目在申報時往往采用土地收益進行平衡，但項目投入與土地產出之間并沒有明顯的關聯性，顯然不符合“項目收益來自項目本身”的要求。

因此，財政系統需要就專項債資金的投向范圍進行更詳細的指導，健全專項債券資金的應用領域與投向范圍，從根本上保證專項債券資金投向“自身有收益”的項目。

另一方面是當關注專項債項目是否有真正的收益。

在過去兩年中，不僅有許多沒有收益的項目使用了專項債券資金，還有更多的收益不足的項目強行包裝成“收益自平衡”的項目，實際上沒有收益或者收益嚴重不足。

比如老舊小區改造項目，雖是國家重點鼓勵、實施的項目，但其收益非常少，基本依賴各級政府投入；又或者生態治理項目，同樣依賴政府付費，能夠確認為自身收益的占比極低。但實際上，有很多這類項目通過夸大收益、強行納入土地出讓收益來實現“資金自平衡”的目標，發行了許多專項債券。

從遠期看，這些沒有真正收益的項目形成的是政府負債，顯然會進一步加大地方政府的債務負擔；并且也沒有用好專項債這一政策工具，需要進一步的改革與關注。

警惕投資效率低下

專項債券這一工具的推出，不僅是為了實施積極財政、托底經濟穩定運行；更有拉動固定資產投資，撬動社會投資的重要期望。

但從過去兩年的實際情況來看，專項債券的投資效率并不高；不僅撬動社會投資的目標沒有實現，過去兩年的基建投資增速也低于預期，沒有體現專項債券應有的作用。

因此，在2021年我們應當關注、推動專項債券的投資效率，避免資金沉淀以及基建投資速度不達預期：

一是加強專項債券的追蹤管理，確保專項債券資金投下去后能夠及時開工，實現投資與工作進度的匹配；

二是應當提高專項債券項目的前期工作水平，避免因前期工作不完善出現項目的重大調整、預算有較大出入，以及收益不確定；

三是加強政府投資與社會投資的關聯，尤其是加強產業類基礎設施的投入，確保基建投入有對應的產出，避免無效基建支出。

從實際情況來看，要提高專項債投資的有效性，應當從省一級政府入手，健全專項債券工具的指導制度，以及債券資金的申報門檻，才能使專項債券可持續、健康發展，發揮其應有的作用。

警惕化為企業資金

地方專項債券是政府預算內資金，應當受到《預算法》以及財政系統的監管；但由于許多項目需要由企業作為實施主體，由此產生了一個很大的問題：在缺乏監管的情況下，部分地區的專項債券資金與企業資金混為一談，常常被企業當成流動資金使用。

這就暴露了當前專項債券的一個大問題：如果以企業為項目的實施主體，財政系統應當如何監管債券資金？企業又應當如何規范的使用債券資金？

因此，未來的專項債券管理應當關注其實施主體不同帶來的變化。以政府部門為實施主體的，可以在財政系統內進行管理；但以企業為實施主體的，如何監管后續的債券資金、如何與實施主體的經營風險相隔離，是一個很大的、但急需解決的問題。

警惕項目收益流失

大部分專項債券項目都是能夠產生一定收益的，但這些收益也分為兩類：直接進入政府性基金預算的收入、以及先進入實施主體賬戶再上繳財政的資金。并且，地方專項債券并不是純粹的債務性資金，其中還有相當的一部分用于了項目資本金、應當按照股權投資計算收益。

但由于配套制度的缺失，以及債券還本付息方式相對固定，就可能出現一個新的問題：專項債券投資產生的收益可能并沒有進入財政、按照政府性基金收入進行管理，而是從財政資金流入到了實施主體等企業手中。

因此，專項債券項目應當完善項目投資收益的管理辦法，并且按照股權投資、債務性資金進行分別管理，以企業實施主體的項目是否獲得稅收優惠也應當一并明晰，避免未來產生政府投資收益流失。

警惕配套融資風險

2019年6月，國務院鼓勵專項債券的進一步發展，允許有市場化收益的項目同時使用專項債券資金、向金融機構市場化融資。這一模式擴大了專項債項目撬動社會投資的能力，擴充了政府投資項目的資金來源，但也使得專項債券項目出現了新的風險：

一是配套融資易形成政府隱性債務。專項債券項目基本都是政府投資項目，其投資主體也是政府部門或政府選定的國有企業，如果再進行配套融資，雖然名義上“市場化、直接來自項目收入”，但從主體的角度來說依然屬于政府負債，有加劇地方債務的隱患；

二是配套融資加劇了項目償債壓力。從目前發行的情況來看，專項債券項目的收入可靠性不強，未來能否足額還本付息還存在一定的問題；若再進行配套融資，則會進一步增加項目的償債壓力。盡管從優先級上看，項目收益優先保障地方債券的償還，但由此產生的市場化債務，仍然是個繞不過去的問題；

三是配套融資對地方政府管理提出了更高的要求。在過去兩年，我們看到一些地方政府對專項債券這一新工具的理解還不透徹，使用與管理上還有許多不規范。若同時使用債券資金與市場化融資，則必然對地方政府、地方企業的管理提出較高的要求，并不是所有地區都具備這樣的基礎條件。

因此，在后續的發展上，財政部與各省級財政部門應當就配套融資出具更詳細的指導方案，對市場化債務的性質、風險管理、資金安排進行更詳細的指導；同時，以較高的層級對接國有金融機構，共同研究可行性方案，完善專項債券的配套融資機制。

警惕資金需求脫節

近年來，財政資金分配的核心理念是“把錢花到該花的地方去”，當前的市場化改革也是希望通過市場化機制來改善資源分配的效率，健全財政資金的分配體系。

但從實際情況看，許多地方的專項債券資金額度與需求出現了比較明顯的“脫節”，真正需要錢的、合適的項目申請不到債券額度；財力情況好、不需要專項債券的地方政府卻愁額度無處可用。

因此，未來在專項債券的額度分配上應當進行新一輪的改革，在選擇專項債券項目時要進一步考慮投資的有效性、拉動社會投資與固定資產投資的能力，把專項債券資金花到真正該花的地方去。

在健全專項債券資金使用、監管等環節后，完全可以適當降低地方債務率在專項債券額度分配的權重，更多的考慮項目實際的資金需求。

從目前的專項債券發行情況來看，這仍然是非常年輕的，需要不斷的改善與健全制度；在積極財政仍需要保持一定力度的情況下，作為政策性金融工具的地方專項債券，依然大有可為。

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

題圖來自 Pexels，基于 CC0 協議

本文由“楊老師的基建課堂”投稿資產界，并經資產界編輯發布。版權歸原作者所有，未經授權，請勿轉載，謝謝！

原標題： 警惕專項債的六大風險